? ? ?9月4日，越秀地產(chǎn)宣布建議進(jìn)行100供33股，發(fā)行30.77億股，每股供股價(jià)1.25港元，較宣布前折讓25%，集資凈額約37.85億港元，用于未來擴(kuò)展及買地等運(yùn)營資本。此前折讓30%供股的碧桂園則主要將資金用于再融資。

? ? ?“經(jīng)過多年舉債，開發(fā)商終于意識到不能再無節(jié)制地增加債務(wù)；來自債務(wù)投資者的反饋迫使房企必須著手降低過高的負(fù)債率，以換取未來新的發(fā)債窗口。” 瑞士信貸亞太區(qū)房地產(chǎn)研究主管杜勁松接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者訪問時(shí)表示，境外股本融資所得可直接用于支付買地款也是吸引房企趁機(jī)供股的誘因之一。

? ? ?評級機(jī)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)普爾同日發(fā)布研究報(bào)告指出，隨著銀行、信托等傳統(tǒng)融資渠道收緊，房企毛利率下降可能不足以維持不斷上升的融資成本，預(yù)測未來12-18個(gè)月將有1到2家低評級的中小型房企出現(xiàn)債務(wù)違約。

? ? ?“債”轉(zhuǎn)“股”

? ? ?據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道不完全統(tǒng)計(jì)，恒大、富力、碧桂園、雅居樂、佳兆業(yè)和花樣年等6家在港上市的房企上半年合計(jì)新發(fā)行369億元永久資本證券，平均利息成本9%-18%。

? ? ?計(jì)入永續(xù)債后，美銀美林測算截至6月底恒大地產(chǎn)的凈負(fù)債率已高達(dá)256%，第二名富力為186%。即使按照公司的會計(jì)口徑，多數(shù)開發(fā)商的負(fù)債率也超過了70%。杠桿如此之高，就算是最高風(fēng)險(xiǎn)承受力的債務(wù)投資者都會望而卻步，于是發(fā)生了“債”轉(zhuǎn)“股”的變化。

? ? ?8月27日，碧桂園宣布以15:1的比例折讓30%供股集資31億港元，令許多投資者和投行大跌眼鏡。

? ? ?“以碧桂園千億元的銷售規(guī)模，區(qū)區(qū)30億港元，多賣幾套房子或者暫停部分項(xiàng)目開發(fā)就省出來了，應(yīng)該是楊家短期周轉(zhuǎn)不靈，急于償還到期的舊債。”一位追蹤內(nèi)房的資深分析師告訴記者，碧桂園可能是為了償還9月10日到期的3.75億美元優(yōu)先票據(jù)。

? ? ?但越秀地產(chǎn)身為國企，截至6月底現(xiàn)金流環(huán)比上升16.5%至97.53億元；62.7%的負(fù)債率雖同比上升，卻仍處于健康水平。公司解釋稱，供股為財(cái)務(wù)上提供更大的靈活性以應(yīng)付未來擴(kuò)展需要，包括增加土地儲備。

? ? ?“上一次內(nèi)房股本集資潮還要追溯到2012年底，近兩年來，開發(fā)商不斷發(fā)行離岸債和優(yōu)先票據(jù)，負(fù)債率節(jié)節(jié)攀升。目前大部分房企的負(fù)債水平已超過了債務(wù)投資者的忍受極限，必須采用股本融資來降低負(fù)債率。”杜勁松解釋，無論是銀行貸款還是境內(nèi)企業(yè)債所籌集的資金都不能用來買地，供股的靈活性更高。

? ? ?穆迪評級助理副總裁、企業(yè)融資分析師梁鎮(zhèn)邦表示，股本融資可緩解負(fù)債上升過快所造成的信貸風(fēng)險(xiǎn)，還可以增加房企的流動資金，降低對新增債務(wù)的依賴度。

? ? ?股價(jià)走勢反映市場對供股行為看法積極；4日，越秀在宣布供股后開盤大跌5%，至收盤時(shí)跌幅收窄至1.2%；碧桂園收報(bào)3.43港元，高于供股價(jià)(2.5港元)37.2%。

? ? ?違約風(fēng)險(xiǎn)上升

? ? ?借道股本融資反映開發(fā)商已無力維持以債養(yǎng)債的舊模式，因違約風(fēng)險(xiǎn)正在上升。

? ? ?標(biāo)普董事總經(jīng)理、亞太區(qū)企業(yè)評級分析經(jīng)理李國宜4日在香港說：“前6個(gè)月，信托和銀行對高風(fēng)險(xiǎn)的開發(fā)商信貸政策越趨謹(jǐn)慎，導(dǎo)致內(nèi)地房企的平均融資成本不斷上升。負(fù)債率不斷提升又迫使房企進(jìn)行高成本的再融資，但期內(nèi)毛利率普降至20%以下，過于集中在單一市場的中小開發(fā)商在未來12個(gè)月面臨被兼并或倒閉，可能出現(xiàn)債務(wù)違約。”

? ? ?標(biāo)普采用毛利率結(jié)合債務(wù)/息稅攤銷前利潤(EBITDA)的綜合模型測算，香港上市的沿海家園和恒盛地產(chǎn)的債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)最高。健康的債務(wù)/EBITDA比例為2-3倍，而目前評級的不少高杠桿房企已超過5倍，最極端的沿海家園甚至出現(xiàn)了89.6倍的驚人比率。

? ? ?4日，有報(bào)道指監(jiān)管層有意允許已上市的開發(fā)商發(fā)行銀行間市場中期票據(jù)，規(guī)定募集資金用途只能用于發(fā)展普通商品房項(xiàng)目或償還銀行貸款，希望措施能舒緩開發(fā)商的融資彈性。

? ? ?李國宜認(rèn)為，開放中票符合市場化的信貸改革大方向，但在地產(chǎn)市場整體下行的背景下，是否有足夠的市場流動性愿意流向開發(fā)商，目前仍是未知數(shù)。

? ? ?一名知情人士引述萬科內(nèi)部的討論稱，發(fā)行中期票據(jù)的融資利率僅6%左右，遠(yuǎn)低于信托和永續(xù)債等融資渠道；關(guān)鍵在于預(yù)計(jì)開放的發(fā)行總量較小，對房企實(shí)際的財(cái)務(wù)幫助效果有限。